延迟期权对工程投资决策的应用

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工程项目一般来说投资的回收期较长，并且包含了许多不确定因素，因此在进行工程投资决策时，企业及相关单位为了保证投资支出能够得到预期的效益，引入期权理论作为指导和参考，能够有效地辅助投资决策者者做出正确的判断。本文要讨论的即是实物期权的一种——延迟期权，在工程的投资决策中的应用。笔者简单阐述了延迟期权的概念，并对其具体应用作出了分析。

随着我国社会主义市场经济的逐渐深化，市场竞争愈发激烈的同时，企业的投资决策也变得更加困难，决策环境不断变化导致传统的投资决策方法已经不再适用于当前。在目前的形势下，决策越来越趋于动态化，决策重点也逐渐转移到战略决策。因此，实物期权（RealOption）理论极大程度上贴合了当前的投资形势发展，改变了传统决策方法，使得投资决策更加灵活，也让决策者有了更多的选择权，能够及时地规避风险。

一、延迟期权概述

实物期权作为期权的类别之一，它的底层证券既不是股票也不是期货，而是一些实物商品，如：债券、货物、货币等。通过实物期权，管理决策者可以在条件不确定的情况下进行相关的投资决策，且其期权价值随着条件不确定性的增加而增加。实物期权具有不确定性，灵活性和不可逆性。延迟期权（DeferOption）是实物期权的一种，指公司不必立刻执行某些项目，而通过等待获得一些市场、成本、价格等多方面的信息，由此发展出的等待接受新信息的期权。延迟期权为公司的项目投资提供了选择时间的权利，尤其是在市场环境不乐观时，决策者可以选择延迟投资。但在实际的投资过程中，等待是有一定成本的，公司需要在这个过程中放弃项目早期的现金流量，并且极有可能因竞争对手进入市场而失去抢先的优势。因此，在进行投资时一定充分考虑延迟期权带来的价值未来的投资不定性越大，其等待的期权价值越高。

二、工程投资决策中的延迟期权

（一）工程投资延迟期权特性分析

一般来说，工程项目的投资决策同样具有不确定性、灵活性以及不可逆性等三个特征，与实物期权的典型特征相同，因此，将实物期权应用到工程项目投资中是可行的。通过延迟期权，决策者可以在最恰当的时期进行项目的投资，以保证投资回报能够最大化，通过这段延迟时间，决策者可以获得相应等待期权的价值。在实际的项目投资开发过程中，决策者通常可以在项目前期根据市场的变化条件进行调整，对于某些不确定性因素较多的项目，可以选择延迟投资，以确定投资的最优时间，获取最大的经济效益，而进行租赁或者签订卖权合同是构造延迟投资期权的有效方法。

以水利工程为例，在水利项目的投资中存在着大量的不确定因素，而这些因素不仅会引起项目的经营和建设成本发生改变，也会给今后的现金流量和项目价值的波动性造成影响。而这些波动性的增加，也相应地影响了决策者对于水利工程前景预测的准确性，导致他们难以做出正确的判断和决策。在这种情况下，延迟投资为决策者提供了更多获得有用信息的机会，使得决策者可以在延迟等待的时期内，充分了解更多关于工程项目的资讯，并根据这些信息对工程项目的内容进行修正。与此同时，他们也可以根据获得的信息，制定相应规避风险的方案，直到等待期结束之后再做投资。可以看到，延迟期权提供给投资者规避风险的机会的同时，也保留了他们在未来获利的机会。

（二）工程投资延迟期权模型构建

在一个工程投资模型的构建中，当延迟等待的价值远远大于这个过程损耗的成本，则可以考虑建立基于延迟期权的工程投资决策模型。仍旧以水利工程的延迟投资期权为例：1.工程模型假设首先，假设在这个水利工程项目中，决策者暂时只考虑投资前期的问题，并且假定在这个过程中不存在其他类型的实物期权，只将延迟期权纳入考虑范围中。

因此，除了计算立即投资的资本成本和预期价值外，还要计算其延迟期权的成本，以及到达期限后的实际投资成本。其次，假定整个水利工程价值的影响因素包括了技术改进、不定性风险、政策改变等等，将工程价值看作动态变化的风险性变量。在实际计算过程中，将连续时间的动态变化曲线引入工程投资决策中去。

2.忽略竞争因素的工程投资项目价值构成在计算工程投资项目的利润时，其影响因素通常包括内生变量和外生变量两个方面。前者是指在受投资企业本身所能控制的变量，如管理成本。一般而言这些变量通常不会有太大波动。因此，在计算工程投资的内在价值时，考虑从投资项目中获得的先进流量和投资成本，将其称作内含净现值。外生变量则是指水利工程的技术改进等因素，当决策者因为延迟投资而获得了一定的收益，这部分收益即为延迟期权的价值。因此，该项水利工程投资项目的总体价值即为其内含净现值与延迟期权价值的总和。

3.工程投资决策延迟期权模型构建1)若决策者投资的预期成本为W，并在t时刻进行投资，则其预期收益为Vt-W。2)若决策者选择在该时刻等待，则等待必须具有比t时刻投资更大的价值而由于在这个过程中存在的诸多不确定因素。因此，度量这些不确定因素价值3）在t时间段内，项目价值V从Vt变化至Vt+V,并假设项目价值V服从Ito过程，则应用Ito引理展开并化解公式可以得到：4）根据临界条件求解以上微分方程，计算出水利工程投资决策所获得的价值。

一般来说，将延迟期权纳入考虑范畴内的投资决策值会比单纯考虑成本的决策临界值高，而高出来的这一部分值也就是延迟投资所具备的期权价值。5）计算出投资的临界值V*并进行分析，可以得出结论，当*VVt,应当选择立即进行投资，当Vt

三、实际案例分析

重庆某水电站的装机容量是1600MW,在确保出力为310MW的情况下，预计其平均发电量可以达到39.2亿kW•h，该水利工程项目的发电部门现打算引入除了政府部门之外的投资主体，假设某企业的风险投资者有意投资。已知这项工程的总投资有127亿元，而发电部门的静态总投资占到了87.4万元，又知道该项目的建设期是3年，其发电的生产期为12年。

因此，投资决策者在进行投资之前，通过对项目的发电总量、地区的供电需求、供电区域的分布等进行统计分析，并预测发电部门在该项目每一年的现金流量。在该水利项目所得税税率为15%的情况下，假定其折现率i0为12%，此时可以计算出其财务净现值是82.99亿元，此时投资商则可以根据实际情况，计算出其在使用延迟投资期权和不使用延迟投资期权下的价值，并且对其展开分析。则可以得到结果，当使用延迟投资期权时，投资者可以在等待的时期内充分完善自身的技术人员和相关设备，并且对一些潜在的问题进行处理解决，在延迟期过了之后，该项目预测价值大大提高。

结束语：

延迟期权为工程投资决策提供有效的参考评估，避免了决策者因盲目投资而造成经济损失，也在极大程度上实现了工程效益的最大化，为决策者的工作增加了更多的灵活性。

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